Gli investimenti e l’illusione dell’IRR

di Nicola Barbiero*

Nei giorni successivi alla pubblicazione dell’articolo “Un benchmark per valutare gli investimenti alternativi? Ecco come trovarlo” sono stato contattato da Massimiliano Saccone, un collega con cui ho avuto il piacere di approfondire il tema.

Insieme abbiamo ragionato sul potenziale rischio sottostante l’IRR: l’illusione dell’investitore.

Laura, che insieme al direttore Nicola Di Molfetta non finirò mai di ringraziare per il supporto che stanno dando a questo blog insieme a tutto lo staff di financecommunity, condivide l’articolo su LinkedIn; vedo le prime reazioni da parte dei miei contatti e, nel mentre, ricevo un messaggio nella chat privata: Massimiliano, grande esperto di benchmark e investimenti alternativi, condivide con me alcune sue riflessioni sul tema. Spunti di assoluto valore aggiunto che non posso lasciarmi sfuggire, io e Massimiliano fissiamo un appuntamento e passiamo almeno un paio d’ore a scambiarci idee (Excel alla mano) su benchmark, investimenti alternativi ed IRR; occasione unica che non potevo lasciarmi sfuggire e che si conclude con “perché non scriviamo un pezzo sul tema?”. Eccoci qui…

Con Massimiliano abbiamo condiviso un tema che, se vogliamo, è banale ma, proprio per questo, ha delle implicazioni da non sottovalutare: come misurare adeguatamente il rendimento. Come investitore istituzionale tendo a valutare un investimento, semplificando e senza scendere nel tecnico in quanto non è argomento di oggi, sulla base del rischio specifico (e la sua dinamica all’interno del portafoglio) a confronto con il rendimento raggiunto o raggiungibile. Metriche standard la cui bontà è riconosciuta da gran parte degli operatori e che, per le asset class quotate, danno l’esatta misura della volatilità e delle performance.

Da qui la ricerca di indicatori simili che permettano di valutare, con le stesse metriche, anche le asset class private. In questo senso verrebbe semplice utilizzare l’IRR, l’indicatore che sintetizza il rendimento annuo dato da un investimento in un determinato arco temporale: ma attenzione a non farsi illudere dai numeri…

Insieme a Massimiliano abbiamo ragionato su questo esempio: immaginiamo di essere un investitore che ha sottoscritto un impegno per complessivi 10 milioni di euro in due fondi chiusi (5 milioni ciascuno) e dopo 10 anni si trova a valutare l’operato dei due gestori sapendo che hanno ottenuto i risultati riportati nelle tabelle di cui sotto (in negativo gli importi richiamati, in positivo quelli distribuiti).

 

 

Osservandone solo il rendimento (IRR) verrebbe da dire che il gestore del Fondo 1 abbia ottenuto risultati migliori rispetto al gestore del Fondo 2. In realtà, quest’ultimo, ha svolto un lavoro decisamente migliore sotto l’aspetto della messa a lavoro dei capitali, cioè la diversificazione degli investimenti (abbassando il profilo rischio concentrazione) rispetto al primo. Si potrebbe poi, giustamente, osservare che il rendimento finanziario, in entrambi i casi, corrisponde al 50% dell’investimento (rapporto tra importo distribuito e richiamato) e il Fondo 1 è stato “più veloce” del Fondo 2. Dal punto di vista dell’investitore, le cose cambiano: ci si aspetta che gran parte del sottoscritto venga richiamato (cosa che succede solo nel secondo caso) e che il gestore si dedichi, per tutto il periodo, alla gestione del fondo: elementi che l’IRR non è in grado di sintetizzare.

Massimiliano sottolinea come “in questa prospettiva, il problema informativo dell’IRR è strutturale – per costruzione (essendo una misura money-weighted, diversamente dai benchmark time-weighted delle asset class tradizionali – che generano per l’investitore l’informazione del tasso di crescita per unità di capitale investito e unità di tempo standard) il calcolo dell’IRR perde di vista sia il capitale investito che l’unità di tempo.

In altri termini, mentre nelle asset class tradizionali la percentuale di rendimento indica univocamente i centesimi guadagnati per Euro investito per ogni anno, l’IRR (e anche i multipli) non consente una ’quadratura‘ con la realtà dei centesimi guadagnati. Vale, peraltro, ricordare che l’IRR ha una importante rilevanza per l’investitore quale parametro di riferimento utilizzato dai gestori per valutare l’attrattività dei singoli deal. A differenza dei gestori operanti del mercato quotato, che normalmente hanno rendimenti relativi da battere, i gestori del mercato privato hanno obiettivi di rendimento assoluto: per semplicità riassumibili nei termini di “raddoppiare il capitale investito in tre anni” (IRR 20%), valore che funziona da spartiacque tra l’accettare un deal o rifiutarlo ex ante.

L’IRR per un gestore è uno strumento di disciplina di investimento, di ottimizzazione delle risorse investite, di focus sull’obiettivo visto e di forte allineamento di interessi (poiché costituisce anche il suo incentivo economico attraverso il meccanismo delle commissioni di performance). Quello che rimane da fare e che ci appassiona è trovare un meccanismo di traduzione per comunicare il rendimento dal punto di vista dell’investitore, meglio di quanto l’IRR da solo non riesca a fare.

Da queste poche considerazioni emerge come il rendimento deve essere interpretato e tanto più lo si prende come parametro a valutazione dell’investimento, maggiore deve essere l’attenzione nella sua interpretazione proprio per non “cadere” nell’illusione dell’IRR.

 

 

*Cfo di un fondo pensione negoziale

Questo articolo fa parte del blog “Serve del catch up”, leggilo qui. 

 

 

 

Gli investimenti e l’illusione dell’IRR

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